经济观察报 记者 张斌
近期资金利率一直持续高位波动。
进入11月，银行间市场7天利率一度升至5%左右，而长期国债收益率曾一路飙升至4.72%，创下2005年3月以来新高，债券市场如入严冬。
有专家提醒利率显著抬升会造成社会融资萎缩，最迟到明年下半年就会让经济再度下滑。然而实际情况却是，实体经济融资并未"随风起舞"。
一位接近央行的人士表示："目前银行间同业存款利率一直较高，但是银行给企业的利率变化并不是很大，起码大企业和好项目的利率水平变化不大。"
安信证券首席经济学家高善文在其近期的一份报告中做出了解释，即，11月实体经济信用供求总体平稳略有改善，与债券利率走高形成鲜明对比，走势背离背后的原因可能主要是商业银行资产负债表的调整。
不过，他在另一份报告中也提出了警告：实际经济的供求总体平稳可能只是暂时的，应时刻警惕政策监管给实体经济流动性供应造成的冲击。
谁在承接？
这一次，银行间市场资金面高度紧张的形势并没有影响到与实体经济融资直接相关的票据市场。
李先生经营一家投资公司，平时受理票据业务，是穿梭于各银行、票据持有者之间的票据掮客，即将票据作为闲置资金的投资对象，持有一段时间后再到银行进行贴现或者倒出去。
今年六月份的那次"钱荒"他着实坐过一次过山车似的起伏。
年初，票据直贴的利率基本稳定在2.5-2.6个点，其中的利润大概是1个点；就在6月份，这个情况发生了变化，银行的直贴利率很快升到了4个点，到了六月中旬的时候，直贴利率涨到了8-10个点。之后，随着央行出手化解资金困局，贴现率又迅速回归。
李先生说："这次票据市场很平静，没感觉出太大变化。""现在跟我们这里倒资金的大多数是房地产企业，他们应该是怕资金链断裂，年底借钱还息的居多。"他说。
中国建设银行一家分行的工作人员也表示："现在给企业的贷款基本都是基准利率，有一些行业我们可以上浮或者下调一点点，但是权力也不是很大。利率上浮倒是没有，审核也都是根据总行政策。"
亚洲制造业协会CEO罗军关注3D打印和机器人制造行业，他说："这两个行业的贷款并没有受什么影响，利率没有变化。因为是新兴行业，地方政府还会给一些支持。只是贷款的规模都不会太大。"
但一向贷款困难的中小传统制造业，如服装、鞋帽、烟具和造船等受到部分影响。"年底银行压缩贷款，再加上某些地区财产大幅度缩水，传统制造业贷款很困难。"温州中小企业发展促进会会长周德文说。
缘何背离？
"目前利率如此之高的原因是什么，很难回答。可能是利率自由化以后，市场在找基准点。"上述接近央行人士做出了一种可能性的解释。
央行公布数据显示：11月社会融资规模为1.23万亿元，同比增幅7.9%；11月新增人民币贷款6246亿元，同比增速19.4%。"信贷数据略超预期，显示个企业的信贷需求还是比较旺盛。"南京证券宏观分析师张文刚分析。"同比看，人民币贷款和委托贷款同比增长，外币贷款、信托贷款、未贴现承兑汇票以及企业债券减少，反映表外融资逐步收缩至表内。"海通证券报告表示。
高善文则指出，历史上，社会融资总量的增速和贷款增速变动水平略有差异，但方向总是一致的。从去年九月份开始，社会融资总量增速上升的同时，贷款的增速却在下降。这意味着在边际上越来越多的融资活动是通过非信贷体系完成的。
而商业银行的行为在今年六月份似乎发生了进一步转变。促成这一转折的因素很多，监管政策的调整和对表外资金池业务的清理可能是其中最重要的原因。"商业银行一方面被迫将部分表外理财业务转回表内，另一方面又继续通过、甚至进一步扩大表内的同业业务和其他科目项下的非标投资，这二者皆对债券市场造成巨大压力，但其对实体经济领域利率的影响则大体上相互抵消，从而表现为下半年以来债券市场和实体经济资金价格的持续背离。"高善文如此解释。
东方证券的邵宇也倾向于上述解释，他说，目前货币流动性整体适度。市场利率的异动是市场结构本身的问题造成的，而非央行的货币政策转向。"短期来看，扰动来源于两个方面：商业银行配置过多的非标资产和监管部门对银行的规范行为。"邵宇说。
警惕冲击
"但是，大家仍然应该在短期内警惕政策监管给实体经济流动性供应造成的负面冲击。"高善文说。他认为，影响实体经济资金供应的，除了货币政策以外，还有一个重要变量是政策监管。"考虑到当前经济增长平稳，通货膨胀偏低，央行政策偏紧与偏松的可能性均不高。也就是央行短期内不会放更多的资金进入整个市场。"高善文说："如果政策监管力度过强，可能进一步使得短期内银行体系信贷投放困难。在企业融资需求有所上升，银行体系"隐秘"渠道的资金不足以供应企业需求的时候，实体经济将会遭受负面冲击。"
周德文则认为中小企业融资成本一直较高的问题是有"方"可寻的。
他说，长期看，中小企业融资问题是金融业存在垄断以及是行政而不是市场决定资源分配造成的。要改变这种现状，唯有坚定并加快金融体制改革，特别是打破金融垄断，设立为中小企业服务的区域性民营银行，尽快推进利率市场化，让金融机构充分竞争。
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