〖分析专栏〗
【资本市场改革要坚持在发展中解决问题】
〖优选信息〗
【形势要点：棚改应变拆迁思维为自主改善住房思维】
【形势要点：是什么令小微企业"融资难"变成了"融资贵"？】
【形势要点：中国首批地方市政债券有望下半年推出】
【形势要点：实体经济信贷风险化解可参考美国做法】
【形势要点：谁来接房地产业金融风险的最后一棒？】
【政策：商业银行同业业务须在国庆前实行专营部门制】
【形势要点：民企高杠杆实为国企平均拉高】
【形势要点：财政货币政策应对制造业定向宽松】
【形势要点：私募合格投资者门槛下调对市场难有实质约束】
【形势要点：新保险《国十条》给保险业带来升格"名分"的机会】
【政策：保监会简化行政审批助推上海建设航运保险中心】
【形势要点：资产证券化难以推进的原因】
【形势要点：证监会制定新股发行规划压力小于预期】
【形势要点：对欺诈上市公司的强制退市需保护投资者利益】
【形势要点：欧洲央行有望下月推出史无前例宽松措施】
【形势要点：非洲多元合作正按安邦建议模式发展】
〖调整和修正〗
【调整和修正】
〖每日数据〗
【每日数据】
〖分析专栏〗
【资本市场改革要坚持在发展中解决问题】
国务院9日发布《关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》（简称"新国九条"）后，为下阶段资本市场改革指明了方向。
"新国九条"回应了诸多投资者关注的热点话题，比如投资者回报机制、B股改革、健全多元化纠纷解决和赔偿救济机制等，但由于许多提法此前就有，并没有对市场形成强有力的支撑。受此影响，沪深两市双双高开高走仅一天后，便再度迎来震荡下行的调整走势。至19日，两市再度下跌，上证指数收跌1.05%，盘中再度跌破2000点关口。
业内人士对A股的阴跌解读称，由于公布的宏观经济数据仍然弱于市场预期，央行仍然按部就班正回购削弱降准预期，再加上IPO申报窗口重新启动等因素，宏观政策层面上的利好很快被市场压力消化，在"一日游"行情后，市场继续震荡下行。放到更长的周期里观察，事实上，自2007年10月创出6124点历史性新高后，中国股市便一直处于持续的下跌中，除2009年因"4万亿"收阳外，2008、2010－2013年这五个年份连收阴线，近年更是四连阴。这样的惨淡表现令投资者对A股市场倍感失望，也消磨着各方对资本市场改革的耐心。
资本市场元老、申银万国董事长李剑阁近日的一番分析耐人寻味。在17日召开的2014年北京大学全球金融论坛上，李剑阁表示，2004年"老国九条"曾催生一波行情，从1700点短时升至6300点，主因是有些人利用股权分置改革的内部消息对股市进行违规操作。当时监管部门完全陶醉于那波行情中，而对违规行为睁一只眼闭一只眼。"老国九条"带来的短期盲目行情，把一大批股民卷了进去，血本无归。而今天股市表现和中国经济的严重背离，和这波行情有很大关系，这也是当年内部违规带来的不良后果。目前活跃的股票用户比上一轮牛市时少。言下之意，今日股市之不合道理的萧条，与上一轮盛极之时的违规操作有关。对此，李剑阁表示，和"老国九条"相比，"新国九条"要做的是重塑资本市场形象，重拾已经失去的人心，恢复大家对资本市场的信心。
那么，又当如何恢复投资者信心呢？安邦（ANBOUND）首席研究员陈功在内部讨论中指出，投资者的信心不可能在短时期内，通过几个大事件的处理和解决，就能够恢复过来。在缺乏赚钱效应、缺乏股东权利保护的市场上空谈投资者信心，有如缘木求鱼，这种期待是不切实际的。陈功认为，今后一个时间段的中国资本市场依旧要奉行务实的战略方针，要坚持在发展中解决问题，要确保中国股市在目前以至今后的一个时期，保持有上有下，但总体向上的发展大格局。政策规范是为了发展，执行市场纪律是为了发展，需要将发展作为资本市场改革的大前提，而不是像现在这样人心涣散、缺乏人气。
悖论在于，激活资本市场需要股指保持震荡上行的大趋势，与经济中高速增长的现实相符合；但股指震荡上行又需要充盈的市场信心，让投资者回到市场中来——改革与发展似乎成为了"鸡生蛋、蛋生鸡"的循环？对此，陈功表示，应当跳出资本市场看改革。股市以及资本市场只是整体经济环境的一个组成部分，需要在更大的框架内，推动实体经济以及资本市场共同发展。比如说，实际利率过高是困扰当前中国经济发展的主要问题之一，这同时也极大地分流了股市资金，使得储蓄资源更多流向有"刚性兑付"支撑的高收益理财产品，而非风险更高，收益却得不到保证的资本市场。此种情况下，在资本市场改革里头转圈圈，是肯定找不到出路的，需要在更高的层面上改变资源分配被人为扭曲的局面。
最终分析结论（Final Analysis Conclusion）：
监管层需要清除识别出自己的历史责任，要在发展中解决问题，在发展中推进资本市场的改革。资本市场的孱弱已成为中国经济发展的包袱和负担，需要在更高层面上改变资源分配被人为扭曲的局面，将市场拉回到"发展－改革－进一步发展"的良性循环轨道上来！（ALX）
〖优选信息〗
【形势要点：棚改应变拆迁思维为自主改善住房思维】
棚户区改造的财政压力正在沉重打击土地财政难以持续的地方政府。国家发改委日前下发《关于创新企业债券融资方式扎实推进棚户区改造建设有关问题的通知》，《通知》明确，根据实际情况采取支持和引导措施，扩大企业债券资金用于棚户区改造的规模。除中央、地方财政资金外，对棚户区改造项目较多、资金缺口较大，且地方政府性债务率较低的地区，可适当增加其承担棚户区改造的城投类公司年度发债规模指标。其中，重点满足北京、上海、广州、深圳等热点城市棚户区改造和保障房建设的融资需求，扩大对中低收入群众的住房供应。除了承担棚改任务的城投平台可能会增加发债规模指标之外，《通知》还表示，支持国有工矿（含煤矿）、国有林区、国有垦区等国有大中型企业发行企业债券用于所属区域棚户区改造项目建设。在偿债保障措施较为完善的前提下，对国有大中型企业发债用于工矿区棚户区改造的，适当放宽企业债券发行条件。《通知》还表示，将研究推出棚户区改造项目收益债券，而且该债券不占用城投发债指标。"对于具有稳定偿债资金来源的棚户区改造项目，将按照融资—投资建设—回收资金封闭运行的模式，开展棚户区改造项目收益债券试点。"2013年，国开行配合国家发改委推出"债贷组合"债券，通过企业债券方式为地方棚改项目融资。截至2014年4月底，国开行共发行此类债贷组合企业债券7只，规模约100亿元。对于用于棚改的城投债，《通知》称，凡实施棚户区改造的地方城投类企业发债可不再实行分摊还本的强制性债券方案设计，企业可根据棚户区改造项目资金回收的具体情况设计债券发行方案，合理灵活设置债券期限、选择权及还本付息方式。在我们看来，棚户区改造资金实际遭遇融资难问题，主因后续偿还风险极大，关键还需转变思路。棚改不应当被理解成拆迁换取高收益的机会，如此财政扛不住，开发商也缺乏积极性。因此，棚改要明确为改善居民住房条件，社区自主建设，以降低改造成本，政府可以给财政补贴和融资便利，但棚改区需要留置集体经营资产运营获取一部分收益，从而实现融资偿还。（AYZR）
【形势要点：是什么令小微企业"融资难"变成了"融资贵"？】
在利率市场化以及互联网金融的紧逼之下，如今各家商业银行都对小微金融服务非常重视。一位银行小企业金融部人士感叹，小企业金融服务已不像过去所说的是一片蓝海，实际上已是一片红海。然而，小微企业融资难虽然正在缓解，但融资贵的趋势却更加明显。广州、杭州、武汉多家小微企业主表示，去年贷款利率大都在基准利率上浮5%左右，而今年普遍提高20%至30%，有些银行甚至更高。降低企业特别是小微企业融资成本成为当前宏观调控的当务之急。武汉市白沙洲农副产品协会会长表示，其会员单位的贷款利率大致在8.1%左右，但企业可承受的利率不超过9%。中国工商银行城市金融研究所副所长樊志刚指出，央行的数据一再显示资金紧张，再加上不良贷款余额上升，计提拔备和其他准备增加，必然导致资金紧张，价格上涨。小微贷款利率当然会进一步上浮。企业高负债下经营困难放大了资金需求也是原因。以上诸多因素将导致小微企业贷款利率上浮的状况定会持续一段时间。如果央行降低银行准备金的预期成真，融资贵是否能有所改善？中国银行国际金融研究所副所长宗良认为，全面降准不可能改变小微企业贷款高利率的现状，当前资金流向了可以承担高利率的房地产开发贷款及地方融资平台，一旦全面降准，资金会进一步流向房地产及地方融资平台，但如果针对小微企业定向降准，则有可能缓解融资难的问题。在安邦（ANBOUND）研究人员看来，上述银行只强调了小微企业融资贵是因为其经营风险高，但却忘了提及国企、地方平台贷款利率相对低是因为沾了国家信用带来的"刚兑"之便。扭曲的市场和信用体系才是小微企业融资贵的根源，若能尽早完善市场退出机制、打破地方政府和国企的刚性兑付，小微企业又何用"定向降准"之类的特殊关照？（ALF）
【形势要点：中国首批地方市政债券有望下半年推出】
自2009年开启的地方债改革，今年有望进一步深化。19日有报道称，中国政府将于今年晚些时候允许10个省市自主发债，推出中国的首批西方市政债券。知情人士透露，其中的六个省包括浙江、江苏、山东、广东以及中西部两个欠发达省，四个城市包括北京、上海、深圳以及东部一座沿海城市。据报道，中央政府将在5月底宣布该计划，上述省市可能将从7月初开始发债。目前还不清楚上述10个省市今年的发债规模，但根据中国2014年的赤字计划，中国政府已将今年的地方政府债券发行额度增加至人民币4000亿元，2013年的额度为人民币3500亿元。为调整经济结构并应对经济增长放缓的影响，中国公布的2014年预算赤字有所扩大。在此之前，中国从2009年起发行地方政府债券。2009年和2010年，所有地方政府债券都是财政部代理发行的。2011年年底，中国政府推出了一个试点项目，允许几个省市自行发债，这可能是中央政府为解决地方政府财政问题迈出的第一步。去年年底召开的中央城镇化工作会议标志着地方政府发债相关工作提速，今年"两会"后发布的《国家新型城镇化规划（2014－2020）》更明确提出允许地方政府发行市政债券，拓宽城市建设融资渠道。此次地方政府自行发债扩围，可视作对一系列中央决议的落实。值得注意的是，当前中国政府对市政债的实践，还需要得到来自预算法的支持。目前正在审理的预算法草案三审稿中已包括一条允许地方政府直接发行债券为重点项目融资的规定，该草案尚需获得全国人大的表决通过。此外，加强地方政府的财政预算约束也是极其有必要的，需要将地方政府的债务规模置于可控的范围内。（RLX）
【形势要点：实体经济信贷风险化解可参考美国做法】
美国为消解低利率政策导致的企业杠杆贷正在积极推动信贷资产证券化。据悉，被称为贷款抵押债券（CLO）的美国企业债务的打包销售势将突破信贷泡沫最高峰的水平。对收益率的追求令投资者丧失了谨慎。贷款抵押债券将发放给低评级公司的杠杆贷款集中起来。这种债券的销售在全球金融危机之后的几年里日渐稀少，但近期随着投资者试图在不断看涨的信贷市场寻求较高回报，这种债券的销售又卷土重来。今年美国贷款抵押债券的销售已达到420亿美元，分析师们正将全年预测上调至高达1000亿美元的水平。这意味着今年这种债券的发行量可能会轻易超过2007年890亿美元的销售水平，甚至可能超过2006年970亿美元的贷款抵押债券销售峰值。此前安邦（ANBOUND）曾经对美国杠杆贷的风险提出过警惕，去年三季度末，美国企业杠杆贷的规模已经达5480亿美元，超过危机前5352亿美元的水平，有些年利率已经提高到至少8.75%。目前销售的贷款抵押债券被称为"2.0版贷款抵押债券"（CLO2.0），其与危机前的前身有所不同。银行为这种第二代贷款抵押债券捆绑额外的资本支持，对相关抵押品的规定也更为严格，以令整个证券化过程更为安全。在我们看来，美国对企业杠杆贷通过资产证券化化解风险的做法值得肯定，这对中国实体经济贷款的资产证券化有借鉴意义，在实体经济引发的不良贷款增加的当下尤其如此，资产证券化有利于对信贷资产价值进行风险定价并转让，从而按市场化消化实体经济的信贷风险。（AYZR）
【形势要点：谁来接房地产业金融风险的最后一棒？】
银监会高层此前曾在内部会议上警示，区域性、结构性的房地产信贷风险加大，而且有向上下游行业蔓延的风险。保监会副主席陈文辉也撰文称，其关注的七大潜在风险之一即不动产市场分化所带来的对经济发展和相关金融产品风险的恶性循环。陈文辉疾呼，险资要避免成为风险的最后接棒者。那么，谁会接最后一棒？有浙江信托人士说，现在券商资管和基金子公司大量做房地产业务，一些信托公司已经毙掉的项目，到了基金子公司就能通过。"基金子公司的产品发行成本高，项目的社会认可度更低一些，对项目的风险胃口会更高一点。"平安信托风控部门的一位人士说，现在做项目的市场竞争很激烈，不光是信托公司能做通道融资，关键就看谁放款快，而且基金子公司等渠道对项目没什么要求。而部分已经出现兑付问题的房地产信托项目，则由AMC接手。在2012年房地产信托的兑付高峰时，华融、信达、东方、长城四大资产管理公司曾收购不少房地产信托项目。另外，地方政府当然也会积极组织债务重组，它们也是目前很多问题房企寄予最大希望的救命稻草。值得关注的是，目前房地产市场局部的风险苗头是否可能蔓延至更大范围？目前看来，风险可能蔓延，但多位分析人士认为，演化成全局风险的可能性暂时不大。一位国有银行海南分行高管的态度是"审慎乐观，但绝不是悲观"。他认为，房地产是否全面崩盘，有一个指标可以参考，即按揭贷款。现在是按揭贷款额度紧张、利率上浮，而以往低迷时曾经出现过按揭贷款打折都放不出去的情况。（BLF）
【政策：商业银行同业业务须在国庆前实行专营部门制】
作为一行三会和外管局规范同业非标的配套性政策文件，银监会19日发布《关于规范商业银行同业业务治理的通知》规定，商业银行开展同业业务实行专营部门制，由法人总部建立或指定专营部门负责经营。商业银行同业业务专营部门以外的其他部门和分支机构不得经营同业业务，已开展的存量同业业务到期后结清；不得在金融交易市场单独立户，已开立账户的不得叙做业务，并在存量业务到期后立即销户。对于商业银行作为管理人的特殊目的载体与该商业银行开展的同业业务，应按照代客与自营业务相分离的原则，在系统、人员、制度等方面严格保持独立性，避免利益输送等违规内部交易。同业业务交易对手需实行名单制管理。商业银行应建立健全同业业务交易对手准入机制，由法人总部对交易对手进行集中统一的名单制管理，定期评估交易对手信用风险，动态调整交易对手名单。商业银行应具备与所开展同业业务规模和复杂程度相适应的同业业务治理体系，由法人总部对同业业务进行统一管理，将同业业务纳入全面风险管理，建立健全前中后台分设的内部控制机制，加强内部监督检查和责任追究，确保同业业务经营活动依法合规，风险得到有效控制。《通知》要求，商业银行应于2014年9月底前实现全部同业业务的专营部门制，并将改革方案和实施进展情况报送银监会及其派出机构。（RYZR）
【形势要点：民企高杠杆实为国企平均拉高】
中国非金融企业的杠杆率分布究竟如何？此前，中国人民银行调查统计司副司长徐诺金给出的测算结果是：2012年我国非金融类企业部门的杠杆率为106%，2013年进一步增至109.6%。这一数值远高于德国的49%、美国的72%、日本的99%。最近新供给经济学50人论坛有研究成果表明中国非金融部门杠杆率持续高涨已达140%，国企杠杆率过高。分析称，由于杠杆率随刺激政策的乘数效应和我国金融资本市场发展的缺陷，债务不断向国企集中，成为此轮杠杆周期的新特点。从贷款和债券数据方面看，我国企业部门债务的绝大部分来自国有企业负债，占80%左右。根据财政部数据，国企营业总收入虽然从2008年的约21万亿元增加到2013年的46.5万亿元，但利润增幅除2010年较大外，2013年仅5.9%。但国企成本中的财务费用增幅却由2009年的3.2%迅速增长到2012年的33.5%，虽然2013年重新回落至8.6%，但2014年第一季度又增长了19.3%，财务费用增幅已经连续4年超过利润增长。安邦（ANBOUND）此前曾经指出，现有金融制度设计是国企能够获取最大量商业银行信贷资本的原因，信用债发行机制也是如此。国企杠杆率过高的另一个语境无疑是民营企业杠杆率实际上已被平均拉高。而这正是此前安邦（ANBOUND）指出中国经济与其去杠杆不如优化杠杆在非金融企业结构中的体现。（AYZR）
【形势要点：财政货币政策应对制造业定向宽松】
利率相比信贷额度对经济的影响逐步上升。近日，中金发布报告显示，一季度，中国一般制造业企业的实际利率绝对水平仍偏高，达到10.2%，但较去年二季度小幅回落；房地产部门实际利率则大幅上升，从此前的负利率升至3.1%；居民部门实际利率2.9%，较去年二季度也有明显回升。报告认为，实际利率总体水平上升将抑制总需求的扩张，但是不同部门的实际利率走势分化则相对有利于经济结构调整。比如，家庭部门实际利率上升有利于消费增长，制造业实际利率变动不大意味着制造业投资增速下行空间有限，而房地产实际利率大幅上升预示房地产销售和投资将进一步放缓。而一般企业的实际利率仍然偏高，可能是制造业投资增速今年下滑的一部分原因。进入二季度，PPI环比和同比跌幅出现收窄的迹象，同时经济放缓和货币政策的微调措施可能有助于降低贷款加权平均利率，从而降低一般企业部门的实际利率，有利于制造业投资企稳。中金认为，房地产销售和投资的下滑是短期内拖累经济增长的主要因素，政策需要一定的宽松来对抗总需求的疲弱。但即使货币政策实行定向宽松，名义利率在央行稳健货币政策基调下难以大幅下降，因此难以充分抵消房价预期的降幅。为此，中金认为，稳增长不应该通过降低房地产行业面临的实际利率，而应该通过其他领域的定向宽松（包括财政政策和货币政策的放松），来支持基建和制造业投资。（RYZR）
【形势要点：私募合格投资者门槛下调对市场难有实质约束】
1000万元的私募投资者最低门槛在PE业界曾引起很大争议，许多机构并未执行或者在执行时采取了其他变异措施。如今，正在悄然征求意见的《私募投资基金合格投资者标准暂行管理规定》（下称《规定》）则要求合格投资者为净资产不低于1000万元人民币的机构，或者满足以下三个条件之一的个人：自有资产或者夫妻共有资产不低于500万元、或者最近三年个人年均收入不低于20万元、或最近三年夫妻年均总收入不低于30万元。而无论机构还是个人，其出资的门槛要求都是投资于单只私募基金的金额不低于100万元人民币。不过，个人投资者拥有的唯一房产并不在自有资产计算范围之内："自有资产包括现金、银行存款、国债、股票、债券、期货合约或期权合约、集合投资计划及其他投资性权益，以及除首要居所之外的房地产等不动产"。不过对于"除首要居所之外"这种前所未有的要求，有私募基金业内人士称，其可操作性尚待验证。另外，在界定了合格投资者的标准后，证监会将对投资者的风险能力识别等方面的压力测试推向私募基金管理人及私募基金销售机构，这种做法也借鉴了信托行业对合格投资者的识别方式。但对于私募基金在实际操作过程中是否能够真实按照此要求执行，对投资者进行风险承受能力的识别尚待观望。一位私募股权投资基金人士指出，私募资金的产品信息基本不公开，只需投资人和基金管理人达成默契，《新规》的标准缺乏实际约束力，私募基金对投资者的风险识别所把握的尺度也会有很大余地，因而这个要求的实际意义并不大。由此看来，信托业的投资者识别模式没法套用到销售模式差别很大的私募基金上，对《条例》的调整证监会还有很长的路要走。（BLF）
【形势要点：新保险《国十条》给保险业带来升格"名分"的机会】
保险业"名声不好"是个在中外许多历史时期都普遍存在的问题。但近日有媒体获悉，《国九条》之后，国务院或于上半年出台的《加快现代保险服务业发展意见》（俗称"新保险《国十条》"）将赋予保险业全新的现代保险服务业之角色定位——也就是说，保险业将因此而"升格"名分。一位接近中国保监会的人士透露，有别于2006版《国十条》的是，新《国十条》不局限保险业自身的发展，而是谋求融入新时期的国家发展战略中。如保险可成为助推新型城镇化建设的利器，届时国家有望把保险机制纳入城镇化建设的总体部署之中。新《国十条》将更加务实，可以从"服务民生与国家经济＋自身需要"两方面去理解。责任保险、农业保险、商业养老和健康保险、巨灾保险等险种将会成为《国十条》单列条款。最大的亮点是，保险业在服务国家保障体系中将有一个"名份"：正如保监会副主席周延礼近日所说，保险作为市场化的社会互助机制和风险管理机制，是完善和发展社会主义市场经济体制不可或缺的制度安排。不难看出，新《国十条》试图让保险业跳出狭义保险的概念，全面融入服务民生、国家经济的建设布局之中，通过"更有位"，实现"更有为"。以服务社会保障体系建设为例，将鼓励大力发展商业养老和健康保险。不过涉及金融产品方面的内容，则需要与证监会、银监会等部门去协调。就自身发展需要而言，保监会正力促推动国家财税部门给予保险业养老险递延税政策支持，"届时税收优惠可能会写入新《国十条》，但目前还在密切协商之中"。以养老险个人税收递延型保险为例，尽管寿险公司将因此长期获得行业性利好，可是研究7年之久仍未面世，连上海的试点都一拖再拖。若此次保险能如愿以偿得到各部委力挺，整个保险业可能步入更加广阔的发展空间。（BLF）
【政策：保监会简化行政审批助推上海建设航运保险中心】
上海自贸区各项金融创新陆续落地。19日，保监会下发了《中国保监会办公厅关于进一步简化行政审批支持中国（上海）自由贸易试验区发展的通知》（下称《通知》）。《通知》包括三项自贸试验区内保险业监管新举措，涉及机构、高管、业务等重要领域。《通知》允许上海航运保险协会试点开发航运保险协会条款，备案后会员公司可以自主使用；允许航运保险营运中心设立分支机构，取消在沪航运保险营运中心、再保险公司在自贸试验区内设立分支机构的事前审批，由上海保监局实施备案管理；取消自贸试验区内保险支公司高管人员任职资格的事前审批，由上海保监局实施备案管理。保监会称，这是中国保险监管领域首次允许行业协会作为条款报备主体，是中国保监会有关"支持上海开展航运保险、发展上海航运保险协会"以及"支持保险公司创新保险产品"等政策的落地。中国保监会明确允许航运保险营运中心设立分支机构，是中国保监会取消部分保险分支机构事前审批，改为备案制管理，是功能型保险机构设立分支机构的第一例，是有关"支持保险机构在自贸区设立分支机构"政策的落地。保监会称，这是保险产品监管制度的重大革新，也是自贸试验区保险市场的又一项制度创新，有利于发挥行业组织优势，激发保险产品创新活力，将极大改善当前航运保险产品重复开发、重复报备现象，提升航运保险产品规范性和标准化，有效降低保险机构报备成本，极大地便利航运保险业务开展。同时，也有利于借鉴和引进国外成熟航运市场保险产品，提升国内航运保险的国际化水平，进而推动上海形成国际性航运保险中心。（RLX）
【形势要点：资产证券化难以推进的原因】
经历多轮审慎试点，信贷资产证券化与银行的存、贷、汇等正常业务相比，仍属非常规业务。多年来，金融资产证券化的发行量仅有600多亿元，相对于银行70多万亿元的总信贷资产实在是微乎其微。同时，目前信贷资产证券化产品主要还是在银行体系内互相持有，几乎没有流动性可言，资产证券化降低融资成本的关键优势也没有发挥出来。从微观层面看，涉及利益主体众多，难以协调。2005年，为推动资产证券化业务发展，专门设置的证券化部际协调小组涉及十个部门之多，对应涉及的市场中介机构也有发起、受托、贷款服务、资金保管、登记托管、投资机构以及信用评级、律所、会计师、承销商、财务顾问、发行安排人等十多类。作为受托机构的信托机构，本应处于资产证券化交易结构中的核心地位，一方面，接受发起机构的信托，运用资产证券化资产，成为SPV的运作机构；另一方面，又委托各相关机构，履行贷款管理、资金保管、证券托管、证券承销的职能。而实际上，信托机构并没有实现这一核心职能，而是成为银行通道，借用了SPV表外融资的形式，没有实现真正的资产证券化。从市场层面看，当前银行的出表需求大于融资需求，但发行人和投资人常常将资产证券化视为"不出表的债券"。出表的会计处理决定了资产证券化不同于债券，如果资产证券化出表，资产的风险和报酬转移，应当终止确认该信贷资产，并将该信贷资产的账面价值与因转让而受到的对价之间的差额确认为当前损益，如果不出表，实际是以资产为担保或抵押所发的债券，得到的款项名义上是对价，实际上是一项负债。同时，当前高利率和基础资产收益不匹配，银行缺乏证券化优质资产的动机。目前入池资产均为银行优质资产，违约率非常低，利率也相应较低，而在当前高利率环境下，资产证券化融资成本高，直接导致产品的发行利差很小，最终也会降低银行将其出售的意愿。另一种是通过证券公司以专项资产管理计划形式发行的企业资产证券化产品，在沪深证券交易所大宗交易市场挂牌交易，主要服务于非金融企业融资。目前，企业资产证券化存量规模不足500亿元，远低于短期融资券、中期票据、企业债等其他产品。根据银行间市场交易商协会数据，截至2013年年底，非金融企业债务融资工具余额达5.27万亿元，累计发行量为11.07万亿元。数据也反映出，资质好的企业，都通过短期融资券、中期票据等非金融企业债务融资工具方式融资。只有资质相对较差的企业，想利用一部分有稳定现金流的资产进行融资，但投资人会担心企业相对较差的资质会影响到未来资产的安全性，这就引发了企业资产证券化业务关注的核心问题，到底能不能实现破产隔离？因此，缺乏法律保障的破产隔离将对企业资产证券化造成障碍。与信贷资产证券化相比，专项资产管理计划在法律完整性、税务中立性和会计处理明确性等方面不及前者完备，从而影响了该类计划实现"真实出售"的效力。（RYZR）
【形势要点：证监会制定新股发行规划压力小于预期】
国务院不久前发布了《关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》（简称"新国九条"），明确下阶段资本市场改革方向。19日，证监会主席肖钢主持会议，研究部署学习"新国九条"。值得注意的是，证监会称，要做好当前新股发行工作，稳定市场预期，从6月到年底，计划发行上市新股100家左右，并按月大体均衡发行上市。这意味着，从6月到年底的7个月时间中，平均每月将有14－15只新股发行。此外，证监会表示，研究在创业板建立单独层次，支持尚未盈利的互联网和高新技术企业在新三板挂牌一年后到创业板上市。截至目前，过会企业已有36家企业过会。并且，5月21日，重庆川仪自动化、重庆燃气集团、辽宁禾丰牧业拟上会。5月23日证监会发审会拟审核北京三联虹普新合纤技术服务股份有限公司（首发）。与此同时，19日晚间证监会再发第二十一批15家预披露名单，8家在上交所上市，5家在创业板上市，2家在深交所中小板上市。至此共有358家企业披露招股说明书。此前市场预期今年剩余时间将有逾两百家新股上市。证监会给出的答案明显好于预期。中信证券此前曾预计，预计今年剩余7个月可能有224家企业进行IPO，总资金需求大约在6100亿元。IPO再度重启对创业板有压制作用。（LLX）
【形势要点：对欺诈上市公司的强制退市需保护投资者利益】
国务院日前下发的《关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》（简称"新国九条"）提出要完善退市制度。"新国九条"表示，要构建符合我国实际并有利于投资者保护的退市制度，而且还特别强调，对欺诈发行的上市公司实行强制退市。可以说，在退市问题上，"新国九条"抓住了问题的要害所在。对欺诈发行的上市公司实行强制退市，有三大问题需要管理层予以明确并切实加以解决。首先是对欺诈上市的情形要从法律上予以进一步的明确。在现行的《证券法》里，欺诈上市指的是"发行人不符合发行条件，以欺骗手段骗取发行核准"的行为。不过，从现实的情况来看，欺诈上市明显不限于此，至少还要包括这样两种情况。一是发行人符合发行条件，但为了争取以更高的价格来发行，发行人有意美化业绩。二是有意美化公司基本面的行为。在A股IPO公司包装上市成风的情况下，如何区别包装上市与欺诈上市，需要有明确的认定标准。其次是对欺诈上市公司的强制退市，还必须与各种严厉的处罚结合起来。比如，必须追究有关当事人的经济责任与刑事责任，而且处罚必须从严。而对于保荐机构等中介机构，各类当事人的从业资格一律取消，同时追究相对应的经济责任与刑事责任。此外，对欺诈上市公司的强制退市，还必须与对投资者利益的保护结合起来，可要求上市公司及大股东回购公司发行在外的社会公众股以及已经上市流通的原大小非股份。回购价格不低于公司股票的发行价或平均融资成本。凡投资者在二级市场买进价格高于回购价格的，其投资损失由上市公司及大股东一并予以赔偿。以此保证投资者的利益不会因为对欺诈上市公司的强制退市而蒙受损失。（RLX）
【形势要点：欧洲央行有望下月推出史无前例宽松措施】
屡屡"口惠实不至"的欧洲央行量化宽松，近日传出进展。19日，据外电报道，欧洲央行计划下月推出2000亿欧元经济刺激方案，包括破天荒实施负利率，并透过推出低息贷款鼓励银行向中小企放贷，增加市场流动性。报道指，欧央行亦可能选择购买资产抵押证券（ABS），料为经济注资约600亿欧元。欧央行亦可能中止现行SMP购债冲销的做法，料可释放约1700亿欧元资金到银行体系。据报道，欧洲央行执委普雷特（Peter Praet）将在6月5日的政策会议会上建议央行把主要再融资利率自0.25%下调至0.15%的纪录新低，他还将首次建议把银行存款利率降为负值。不过该报道未指明消息来源。欧元区上季经济增长仅0.2%，为预期一半，前一季增长亦下调至0.2%，据称这促使近月倾向按兵不动的欧央行决定出手。德意志银行欧洲研究联席主管沃尔指出，欧央行为压低欧元汇价和巩固通胀预期，相信会推出一系列措施，不过整体规模相信将远逊市场一直期待的大规模资产购买计划。欧央行行长德拉吉月初议息会议后指出，若欧元区增长和通胀预期持续疲弱，便会在下月5日议息时行动，被视为有关减息的最明确暗示。市场分析预期，欧央行可能会把主要再融资利率由目前0.25%，减至0.15%或0.05%，并会把隔夜存款利率由现时零厘降至负利率，将是全球首间实施负利率的主要央行。外界预期，欧央行同时推出近似长期再融资操作（LTRO）、规模较小的低息贷款计划，旨在推动银行向中小企放贷。德银估计，若欧元区要维持2015年增长1.5%的目标，区内银行将需增加约850亿欧元的信贷。欧元区经济和通胀持续低迷，一向反对刺激措施的德国央行态度已明显转变，同意支持欧央行在必要情况下，推出积极甚至史无前例的宽松措施。（LLX）
【形势要点：非洲多元合作正按安邦建议模式发展】
中非合作正在采取更为多元化的合作模式。据悉，非洲开发银行本周将在卢旺达首都基加利召开年会，中国政府与非洲开发银行将于本周推出一个20亿美元的投资工具，名为"非洲共同成长基金"（AFRICA GROWING TOGETHER FUND），该基金将于年会期间签订，这支新基金将向最合适的竞标者开放合同，而不是只向中国公司。熟悉该项目的一名官员说："中国在非洲一直是走双边途径。现在，它正在采取更加多边的（方式）。"此前，西方国家曾批评中国借钱给非洲国家主要是为了让本国建筑集团获利，并将之称为"支票簿"政策。中国总理李克强本月在首次出访非洲期间承认，中国与非洲伙伴的关系遭遇了"成长的烦恼"。但他驳斥了外界对中国在非洲奉行新殖民主义政策的指责。他说："我可以郑重地告诉非洲的朋友们，中国不会走别国殖民主义的老路，也不会允许殖民主义重现非洲。"李克强随后宣布中国在2013年到2015年对非总贷款额度达到300亿美元。此前安邦（ANBOUND）已经指出，中非多元的合作模式业已成立，英国和中国都在相互借鉴经验并共同对非开展经贸合作。此次中非建立金融多边合作机制，正是安邦（ANBOUND）版"中非合作计划"建议的内容，以金融为手段促进中非经贸合作。安邦（ANBOUND）此前另有分析专栏指出，在加强与非洲五大国银行业合作的同时，加大对中国已经入股的非洲开发银行的投资和信贷，在发展双边自由贸易的基础上，要积极扩大与非洲经济共同体，以及东南非共同市场、南共体、东非共同体、西共体四大非洲组织的多边金融合作。（AYZR）
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