〖分析专栏〗
【中国开放资本账户的节奏】
〖优选信息〗
【形势要点：央行春节后首次单周净投放预示货币政策微调】
【形势要点：险资参与地方基建政策落地】
【政策：传闻已久的沪港直通车试点终于获批】
【形势要点：商业银行事业部改革遭遇四大绊脚石】
【形势要点：美国式的利率市场化方案在中国行不通】
【形势要点：私募债违约风险上升加快券商"通道化"】
【形势要点：央行行长调研强调守住金融风险的底线】
【形势要点：利率限制导致银行转用信用贷解决房贷需求】
【形势要点：产能过剩行业信贷风险将受到更严格监控】
【形势要点：点心债外汇掉期交易盛行助推人民币国际化】
【形势要点：中国银联与俄罗斯合作不能仅限于提供经验】
【形势要点：IMF称全球金融正处在通向稳定的重大转折期】
【形势要点：IMF警告新兴经济体公司债风险】
【形势要点：3月美联储纪要缓解市场对加息的忧虑】
【形势要点：大规模刺激政策对日本无异饮鸩止渴】
【形势要点：欧央行对QE的态度旨在提升市场信心】
〖调整和修正〗
【调整和修正】
〖每日数据〗
【每日数据】
〖分析专栏〗
【中国开放资本账户的节奏】
英国《金融时报》勤奋的专家级专栏作家马丁•沃尔夫，日前发表了一篇题为《中国开放资本账户应缓行》的文章。他在文中直言：中国不应该过快开放资本账户，这对中国和世界都意味着风险。一般而言，西方市场人士都强烈建议中国加快开放资本账户，但马丁•沃尔夫的观点与他们是如此不同，相信不仅会吸引市场人士关注，而且还很可能引起中国金融决策层的重视。
让我们先看看沃尔夫的主要理由。首先，中国封闭的资本账户区隔了中国市场与国际市场，减少了风险与不确定性的传导。他认为，市场封闭对中国和世界其他地区都有巨大的好处，它使北京方面得以相对轻松地应对国内金融冲击。中国经济如果意外大幅放缓，将是一个重大事件，但起码对世界其他地区金融体系的溢出效应将相对较小。如果中国开放了资本账户，局面将发生改变：任何危机都可能变得更难化解，危机对世界其他地区金融体系的冲击也将大得多。从长期看，如果中国的实体机构成为世界最大的金融资产持有者，那么中国国内的任何严重冲击都将成为全球性事件，就像美国20世纪30年代的"大萧条"和本世纪头十年的"大衰退"那样引起全球经济动荡。
其次，他认为中国开放资本账户的条件不成熟。1998年，时任IMF第一副总裁的斯坦利•费希尔（STANLEY FISCHER）主张，成功开放资本账户有三个前提条件：宏观经济环境稳定、银行体系健康、金融市场发达。沃尔夫认为，中国不具备第三点，是否满足第二点仍有很大讨论余地，基于这两个判断，中国是否满足第一点也存在疑问。鉴于开放资本账户的种种风险——对于体量如此巨大的经济体来说尤其如此——理智的观点是，中国还没有为开放资本账户做好准备。
第三，中国的监管者不熟悉在开放市场体系中进行监管。IMF去年发表《中国提高金融稳定性之路》，其中一章列出了部分开放金融体系和资本账户但却碰壁的国家，如印尼、墨西哥和韩国。马丁•沃尔夫认为，所有的开放行为都会带来陌生的机会。但开放资本账户既增加了机会，也增加了陌生性。如果正在开放的体系充满价格扭曲和道德风险，则引发灾难的可能性很大。沃尔夫认为，中国在价格扭曲和道德风险方面的问题都极其严重，如果监管者像中国那样在不熟悉的环境里运作，发生灾难的可能性很大。
中国也有学者反对资本账过快开放，如林毅夫先生主要从开放资本账对中国的利弊来看问题，他认为，在资本账户开放包含三个主要领域：一是外国直接投资，二是国内银行向国外银行借贷或直接到国际市场举债，三是短期以证券投资为主的跨境资本流动。只有第一个对中国利大于弊，后面两个都是弊大于利。余永定先生不仅反对过快开放资本账户，对人民币国际化也相当谨慎。他认为，当前中国金融市场发展不完善，金融机构风险管理水平相对较弱，增长模式不可持续，存在资产泡沫和流动性过剩等前提下，开放短期跨境资本流动并不能实现降低汇率风险、保障巨额外储安全的目的。
马丁•沃尔夫的观点在某种程度上是客观的，比如中国的市场化程度不足、中国监管层对国际市场很陌生、中国为资本账户开放的准备不足等等，但他主要是站在国际市场的角度来看中国的资本账户开放，对中国本身推动资本账开放的需求了解并不多。在我们看来，这些都不能成为中国放缓资本账开放改革的理由。上述对于风险的看法只是问题的一个方面，中国经济的持续发展，使得中国在整体上已经不可能再在资本账户上封闭起来，人民币的国际化、中国对外投资激增、中国深入参与全球化，都使得中国有必要继续推动资本账户的开放。中国经济体的规模太大，已经不能自外于国际金融市场。中国"不适合"开放资本账户的种种理由，实际上是改革不倒位的问题。如果今后仍然封闭资本账户，表面上避免了局部的市场风险，但增加的却是市场不开放带来的"结构性风险"。
实际上，中国监管层已经在按保守的时间表来推动资本账户放开。中国央行官员曾提出人民币资本账户开放的三个阶段：短期，1－3年内是放松有真实交易背景的直接投资管制，也就是鼓励企业走出去；中期，3－5年内放松有真实贸易背景的商业信贷管制，支持中国的贸易发展；长期，5－10年内，在房地产、股票、债券等领域进行一次审慎的开放。为控制风险，短期债券应该最后一步开放。
最终分析结论（Final Analysis Conclusion）：
中国市场的开放已是大势所趋，作为全球第二大经济体，中国将更深入地参与全球化进程，而且作为投资者来投资国际市场。为适应这种变化，资本账房的改革和开放应该坚定不移地稳步推进。（AHJ）
〖优选信息〗
【形势要点：央行春节后首次单周净投放预示货币政策微调】
中国央行10日进行了1140亿元人民币的正回购操作，包括28天期440亿元，14天期700亿元；8日则累计进行了630亿元正回购；14天及28天期正回购中标利率均分别持稳在3.80%和4.00%。本周共有2320亿元正回购到期，无逆回购和央行票据到期；据此计算，央行本周在公开市场净投放550亿元。这也是央行春节后首次在公开市场实现单周净投放。考虑到新债供给明显增加，且下旬大量财税上缴将导致流动性波动，央行本周未完全对冲较大的正回购到期资金，且14天正回购继续担纲主力，有利于维持未来资金利率相对稳定。业内人士指出，今年经济下行压力较大，决策层已明确表态将根据形势变化加大预调微调力度，棚户区改造等财政扩张政策已先行，相较于去年下半年偏紧的基调，货币政策亦会以稳健中略偏宽松予以配合。分析人士称，相比去年下半年，更宽松的货币环境，也是一种加大预调微调的手段，总体基调是稳健的，这个基调大前提下微调货币政策，比如资金市场的宽松程度将比去年更松一点。（RLX）
【形势要点：险资参与地方基建政策落地】
推动保险资金运用属地监管试点开始落地。9日，保监会发布了《关于授权北京等保监局开展保险资金运用监管试点工作的通知》，将推进保险资金运用属地监管，北京、上海、江苏、湖北、广东、深圳六地保监局被纳入保险资金运用监管试点。保监会此次授权的监管事项包括：一是协调、推动和落实保险资金支持地方经济转型升级和金融创新政策；二是监测辖区内中小保险公司的资金运用风险及辖区内基础设施、股权、不动产等保险资金投资项目的状况及其风险；三是根据试点保监局监管需求及资源的配备情况，逐步逐项授权对辖区内保险机构有关投资能力评估等监管事项。业内人士表示，今后保监会对这一领域投资监管将由松到紧，有望进一步落实项目投资的问责制度等，而推进险资运用属地监管，放权地方保监局将有助于提高监管的效率。在我们看来，险资运用属地监管试点，将加快先前传闻的险资参与地方基础设施建设的政策展开速度。2013年险资参与基础设施、不动产等投资热情高涨，其中债权投资注册规模接近2900亿元，相当于过去七年的总和。险资参与基础设施建设有利于改善先前的期限错配，考虑到险资现有的所有制构成，对地方政府负债膨胀可能会有促进作用。（AYZR）
【政策：传闻已久的沪港直通车试点终于获批】
传闻已久的沪港直通车试点终于获批。国务院总理李克强10日在博鳌亚洲论坛开幕式上称，此后将积极创造条件，建立上海与香港股票市场交易互联互通机制，进一步促进中国内地与香港资本市场双向开放和健康发展。同日，据证监会网站消息，为促进内地与香港资本市场共同发展，中国证监会、香港证监会决定原则批准上交所、港交所、中证登、香港结算公司开展沪港股票市场交易互联互通机制试点。据介绍，沪港通包括沪股通和港股通两部分：沪股通，是指投资者委托香港经纪商，经由港交所设立的证券交易服务公司，向上交所进行申报（买卖盘传递），买卖规定范围内的上海证券交易所上市的股票；港股通，是指投资者委托内地证券公司，经由上交所设立的证券交易服务公司，向港交所进行申报（买卖盘传递），买卖规定范围内的香港联合交易所上市的股票。试点初期，沪股通的股票范围是上交所上证180指数、上证380指数的成份股，以及上海证券交易所上市的A+H股公司股票；港股通的股票范围是港交所恒生综合大型股指数、恒生综合中型股指数的成份股和同时在香港联合交易所、上海证券交易所上市的A+H股公司股票。双方可根据试点情况对投资标的范围进行调整。试点初期，对人民币跨境投资额度实行总量管理，并设置每日额度，实行实时监控。其中，沪股通总额度为3000亿元人民币，每日额度为130亿元人民币；港股通总额度为2500亿元人民币，每日额度为105亿元人民币。双方可根据试点情况对投资额度进行调整。试点初期，香港证监会要求参与港股通的境内投资者仅限于机构投资者及证券账户及资金账户余额合计不低于人民币50万元的个人投资者。受此影响，当日A股券商、保险、A+H概念股等板块飙涨，带动大盘直线冲高涨幅近2%。沪港直通车的实施，对于上海尤其是香港提高其国际金融中心的地位作用显著。（ALJL）
【形势要点：商业银行事业部改革遭遇四大绊脚石】
自四大国有商业银行带头推行欧美大为流行的事业部改革以来，这些强化利润中心和扁平化管理的调整尽管赢得了一些支持，但改革能够推行的"绊脚石"也有不少。一是来自分行层面的权利把守和制约。在旧有的银行"总—分—支"板块化管理机制下，盈利的驱动主要落在了分行层面，相应的人、财、事权趋向在分行层面集中。当事业部的纵向管理力量插入了原有的板块化管理机体，整个业务的授权体系就会被颠覆。先前贷款决定权很可能分行长说了不算，现在必须向事业部请示或协调了。二是小部分地区行政力量未退。银行在某地区推动一项业务，涉及向当地政府拿资源，通过当地行政力量协调（类似的情况在银行开展大型业务时常有发生）。可是，行政谈判讲究的是"对等"，过去省分行的一、二把手出面，具有一定对应的行政级别，如今要让总行事业部派人推进业务，而事业部总经理又不可能事事亲为，这就造成最后被派出的商谈人士很可能"级别不够"，对当地来说也是一张"生面孔"，也就难以撬动地方资源。三是（拟）新成立部门对业务增长的不确定性。"屁股决定脑袋"，谁都害怕新官上任就接了个烫手山芋，责任大于权利。而眼下银行业的整体经营情况偏偏是业绩下滑、风险攀升，经济的换挡期、货币刺激政策的消化期、脱媒和利率市场化的加速期"三期合一"。四是疑虑来自新的事业部"利润中心"是否还需承担原有的管理职能。当一些银行的金融市场业务独立成为利润中心，那部门原来所承担的流动性管理职能是否还兼负？假设这一管理职能被收至银行总行的资负部，那金融市场部是否要无条件听取资负部的流动性调配指令？如果指令动作与"赚钱"背道而驰，那金融市场"利润中心"还是否非得完成指标利润？（LYZR）
【形势要点：美国式的利率市场化方案在中国行不通】
据华尔街日报报道，有听取了相关计划的多位经济学家称，中国央行新任首席经济学家马骏将推进一项在三年内放开中国金融体系的计划。而目前中国正寻求通过改革来保增长。据悉，这是马骏3月27日在中国央行和IMF在北京召开的一个闭门经济政策会议上提出的。马骏指出，中国金融体系应逐步开放：首先需要设定一个央行认可的利率，为贷款机构设立一个基准，中国的银行间利率可以用作此目的。在过渡时期，中国央行应该对自己在银行间市场的意图不事声张，并把更广义的货币供应量指标M3作为目标。如果银行间借贷系统企稳，中国有望在三年内彻底过渡到基于利率的货币政策。最后，中国央行将设定银行间市场利率，而银行将自由设定自己的存款和贷款利率。马骏是各大外资银行中对中国经济前景态度最乐观的经济学家之一，2000年以来一直在德意志银行担任大中华区首席经济学家。中国央行聘请马骏担任首席经济学家一方面是要加深对市场与央行如何互动的理解，另一方面则是为提高自己的研究能力。尽管马骏的计划是将在三年内放开利率管制，这比中国央行行长周小川在两会期间中提出的两年内放开存款利率市场的时间表还保守。但几位与会者表示，他们认为马骏的计划过于复杂，央行应该更直接地放开利率。IMF则敦促中国央行在推进利率市场化方面谨慎行事，建立银行存款保险机制并加强监管。从一些国家的经验来看，一旦银行能够根据竞争需要（而不是政府指令）自由设定存款利率，银行就会开始大举放贷，进而造成灾难性的后果。据悉，马骏的发言结束后，中国央行副行长易纲做了总结陈述，没有提到马骏的美国式建议，这可能意味着他的提议没有得到更高级别官员的支持。（AYZR）
【形势要点：私募债违约风险上升加快券商"通道化"】
继超日债付息违约之后，信用风险扩散至私募债。首先是"13中森债"，未能按期在3月28日支付1800万利息成为市场首例私募债违约；近期，"12华特斯"也可能因其发行主体破产重组，而面临偿付风险。今年6月是私募债到期偿付高峰，违约风险如影相随。据统计，截至2014年到期偿付的私募债规模44.36亿元，其中6月到期偿付规模最大，为10.75亿元。业内人士称，"13中森债"绝不是个案，体量较小、发行主体又多为民营企业的私募债将成为监管层"不允许大规模系统性风险"的底线缺口，违约或成常态。分析人士指出，私募债的违约有迹可寻。那些处于宏观周期往下走、产能过剩的行业，同时现金流又比较紧张的中小民营企业比较容易出问题。煤炭、有色、钢铁、光伏、造船等传统行业中的私募债需要注意信用风险。据了解，中小企业发行私募债的成本包括票面利率、承销费、担保费、审计费、律师费、评级费等，实际融资成本约在15%上下，但随着宏观环境不振、融资成本不断高企的双重夹击，不少私募债发行主体的净利润难以覆盖私募债的票息。深圳某大型券商固收部人士表示，券商内部已经开始紧急排查私募债业务的风险，已经有券商做好了分别针对真实违约、尚未真实违约等情况的预警机制。若相关私募债尚未真实违约，可采取要求发行人追加固定资产、无形资产、应收账款等资产作为担保，多方商议展期等措施；如果违约真实发生，则以降低矛盾和影响为目标进行化解。深圳一位城商行人士表示，信用风险加剧对于本就难销售的私募债市场无疑是雪上加霜，但"通道类私募债"或将迎来盛宴，券商将更愿意甘做通道与银行合作，以降低在私募债中所承担的风险。简单来说这种模式就是：拟发私募债的企业向某银行申请授信额度，同时向一家券商申请发行私募债，等到券商向交易所备案通过，银行再用理财资金买入该私募债，券商仅仅只收通道费。（RLX）
【形势要点：央行行长调研强调守住金融风险的底线】
央行行长周小川一连两天（4月8日、9日）分别到浙江省和上海自贸区调研，他表示，要守住不发生系统性、区域性金融风险的底线。周小川8日在人民银行嘉兴市中心支行调研时表示，要正确理解和执行货币政策，处理好保持物价基本稳定和促进经济发展、扩大就业之间的关系，同时，要始终保持金融稳定，牢牢守住不发生系统性、区域性金融风险的底线。他表示，要大力发展普惠金融，更好地适应群众和企业关于融资的需求；大力发展金融市场，拓宽多元化融资管道。周小川9日到上海自贸区调研时表示，自贸区建设是一项重要的国家战略，央行将全力配合做好自贸区建设的各项工作。在自贸区金融改革推进过程中，要坚持转变政府职能，发挥市场在资源配置中的决定性作用的要求，取消阻碍实体经济发展的不必要管制，为投资贸易便利化提供优质金融服务。他表示，要密切监测风险、防范风险，要推动金融市场准入的对内对外平等开放，实现充分竞争，继续推进自贸区的金融改革创新，继续加紧制定出台有关实施细则。（BLX）
【形势要点：利率限制导致银行转用信用贷解决房贷需求】
由于房地产行业的风险随着楼市两极分化而不断增加，银行业对住房抵押贷款也变得越来越谨慎，而互联网金融的竞争带来的资金压力也令银行加速向收益更高的放贷结构转型。有媒体日前从银行了解到，8.5折房贷利率优惠在全国已经彻底绝迹，并出现了银行挑人放款的现象。甚至有银行个贷经理表示，如果客户能够通过签订补充协议接受"较高"的房贷利率，则有可能提高审批的速度，不然房贷可能被银行无限期拖延。据媒体报道，目前很多银行已悄然暂停房贷业务，用信用贷款来"代替"。信用贷相比房贷利率更高，由于银行对房屋按揭审批较严，另为获取更高收益，经常"鼓励"客户办理信用贷曲线解决房贷资金问题。目前商业银行的信用贷款利率在8%－18%不等，不少外资行更是达到22%－24%。有业内分析，由于3月老百姓们消费需求较大，因此手续和放款都比较灵活的无抵押贷款的需求量在市场里活跃起来，然而无抵押入市门槛及利息较高，因此也卡住了一批入市资格，促使无抵押贷款形成了"有价无市"的局面，也促成了个贷市场上涨动力的不足。在安邦（ANBOUND）研究人员看来，在中国房地产业风险加剧、房价向平台区迈进的现状下，银行对住房抵押贷款要求更高的利率是合理的市场选择，而且银行增加本来占比较小的个人信用贷款规模，本来也是有助于改善我国银行个人信贷结构过于单一的问题的，但这种用信用贷包装的"房贷"会造成更多的风险管理问题，对银行自身的健康无益，其审批模式也不便于购房者的条件对接。央行对住房贷款利率的规定区间，应该根据我国房地产市场的变化，逐步加大直到放开。（ALF）
【形势要点：产能过剩行业信贷风险将受到更严格监控】
随着国家加快产能过剩行业调整，也会加快部分行业和地区信用风险的暴露。产能过剩行业的不良贷款问题成为银监会2014年的三项重点工作之一。据接近银监会的权威人士透露，产能过剩行业产生的不良贷款和贷款资金投向房地产等高风险领域的问题已引起银监会高度重视。银监会除发文要求摸清产能过剩行业不良贷款底数、及时核销不良贷款外，还要求各地银监分局加强对辖内银行贷款投向的动态监控。据银监会《关于支持产业结构调整和化解产能过剩的指导意见》显示，银监会要求银行和信托公司等密切跟踪投资主管部门、行业主管部门、环保部门等发布的相关信息，深入排查存量贷款中可能存在的未开工违规项目贷款、违规在建项目贷款、违规建成项目贷款、涉及落后产能项目贷款、节能环保不达标企业贷款等，摸清可能产生的不良贷款底数。银监会还要求，做好应对不良资产上升工作，按照财政部《金融企业呆账核销管理办法（2013年修订版）》等规定，做好不良贷款核销工作，及时核销不良贷款，做到账销、权在、案存和严格保密；按照《金融企业不良资产批量转让管理办法》等规定，探索运用批量转让等市场化处置手段，多渠道化解产能过剩行业不良贷款，确保不积累新的风险。尽管监管层多次表示，目前不良贷款和不良率均在可控范围内，但如何化解产能过剩行业风险对银行来说仍是个严峻的挑战。（RLJL）
【形势要点：点心债外汇掉期交易盛行助推人民币国际化】
尽管一季度人民币贬值吞没了去年全年的涨幅，但据点心债发行排名第一的渣打银行最新公布的数据显示，今年第一季度点心债连同人民币存款证的新发行量达2130亿元人民币，较以往季度最高纪录增加近1倍，并占去年全年总发行量57%。渣打分析称，点心债投资者透过资产互换交易，即购买点心债后进行外汇掉期合约（CCS），操作转换成美元或其他货币资产，所得到的收益率相比直接持有美元或其他货币资产的收益率之差达到历史高位。通常的做法是，机构在银行先即期买入人民币，卖出美元，再购买一年或两年期的离岸人民币存款证或者点心债，并进行相应期限的人民币－美元外汇掉期操作，这就达到了"美元进－美元出"的目的，对冲了汇率风险。最常见的人民币－美元掉期交易是把一笔即期交易与一笔远期交易合在一起，等同于在即期卖出美元买进人民币的同时，反方向地买进远期美元、卖出远期人民币。整个操作流程的收益率为，人民币点心存款证或点心债的收益率，扣除相应的外汇掉期合约的利率。目前一年和两年期的外汇掉期合约的利率分别为1.08%－1.18%、1.18%－1.28%，均接近历史最低水平。而1年期的离岸人民币存款证或者点心债的收益率接近3%，通过资产互换交易转做美元后，投资者获得的收益率大约为2%，明显高于1年期美元存款只有约0.6%的利率。正是这种高收益、低风险的"点心债+外汇掉期合约"套利操作模式成就了点心债发行翻倍的原因。此外，日前渣打银行预测，今年包括人民币存款证在内的点心债发行量将超过5000亿元，其中主要原因是大约有3000亿元的点心债预计将在今年到期，这些银行和企业需要发新债来进行再融资。在我们看来，点心债与美元的上述外汇掉期交易，对于离岸人民币形成体外循环系统继而推动人民币国际化意义重大。（AYZR）
【形势要点：中国银联与俄罗斯合作不能仅限于提供经验】
3月，美欧对俄进行制裁，国际支付系统VISA和万事达在没有任何通知的情况下对俄罗斯银行和"北海航线"银行客户终止了支付业务。当时，有媒体援引俄国家杜马金融市场委员会副主席阿纳托利•阿克萨科夫的话称，受到美方制裁的俄罗斯银行或改用中国银联支付系统平台，以恢复银行卡业务。然而，日前，不少俄罗斯金融界人士在俄罗斯新闻社和北京新闻中心举行的《中国银联能否助俄罗斯一臂之力》北京——莫斯科视频连线座谈会上，并没有证实这一合作模式以及下一步与中国银联合作的具体计划，只表示中国银联提供了另一种可能和非常好的参考经验。俄罗斯金融市场国家委员会主席安德烈•米尔金表示，美国近期采取的一系列制裁措施体现了俄罗斯清算系统的脆弱性。在这样的紧急状态下，俄罗斯面临建立国有独立清算系统的迫切性。在这方面，中国银联是俄罗斯的重要伙伴，俄罗斯可以借鉴银联创办的经验。俄罗斯联邦工商会金融市场与信贷机构委员会主席雅科夫•米尔金还谈到，在引进银联的同时，俄罗斯也不会停止使用维萨和万事达，并会继续保留本国经济的开放性，最大限度地保障本国民众的利益。在安邦（ANBOUND）研究人员看来，俄方寻求与中国银联合作为银联拓展国际市场提供机会。但是，我们也必须认识到，俄罗斯改用中国银联系统和借鉴银联系统创建俄罗斯独立清算系统这两个方案中，中国银联所扮演的角色还是有一定差别的。中国银联应该抓住机会，建议俄罗斯引进中国银联作为并行清算系统，以消除VISA等清算系统的负面影响，而不只是将银联仅仅作为方案或经验的提供者。（ALJL）
【形势要点：IMF称全球金融正处在通向稳定的重大转折期】
IMF4月8日发布的《世界经济展望》小幅下调对全球经济增长的预期，并称新兴市场面临的风险正在增加。而在9日更新其《全球金融稳定报告》时，IMF指出，发达经济体的金融稳定性已普遍增强。报告认为，全球金融系统正处在通往强化金融稳定的道路上，但也正在经历几个重大转折。这些转折包括美国货币政策开始正常化、新兴市场在不利的外部环境下应对宏观经济脆弱性以及欧元区正增加强银行资本状况。不过，IMF认为这些转折远未完成，且稳定状况还远未恢复正常。自去年10月以来，发达经济体的金融稳定状况已有所改善，不过新兴市场经济体却稍有恶化。而金融动荡的频繁发生已经凸显了未来将要发生的重大调整。报告指出，全球经济在从"流动性驱动"过渡到"经济增长带动"的市场过程中，发达经济体需逐渐放弃流动性支持来创造自我维持经济增长的环境，而新兴市场经济体则需要在外部金融条件收紧的情况下实现金融再平衡。安邦（ANBOUND）研究人员认为，IMF的报告显示出其认为世界金融系统尚未恢复稳定，美国、欧洲和新兴市场国家的经济还存在很大不确定性，是影响世界金融稳定的三大主要风险。虽然全球金融总体趋势向好，但还远不到可以放心的时候。对美国来说，退出宽松的道路预计不会平坦；在欧洲，对银行资产负债表的修复还存在不小阻力；在新兴市场国家，宏观经济的失衡在资本流动逆转后日趋严重。IMF还指出，中国决策者的挑战在于有序地过渡到市场约束更强的金融体系，包括消除隐性担保。中国快速增长的非银行部门需要更多市场约束，非银行金融体系需要逐步实现去杠杆化。（RLF）
【形势要点：IMF警告新兴经济体公司债风险】
最近几年由于借款成本下降，新兴市场公司的债务如雪球越滚越大。然而，随着利率上升、公司利润减少以及货币贬值，新兴市场公司的财务状况面临愈来愈严重的压力。日前，国际货币基金组织（IMF）表示，庞大的公司债务使新兴国家更加脆弱，因为一旦发生危机，公司债务有可能迅速演变成金融体系问题。IMF称，一项对15个主要新兴市场15000家公司进行的压力测试显示，如果借款成本上升25%、企业利润下降25%。回收无望的高负债公司债务，可能增加到7400亿美元，相当于总数的35%。IMF全球金融稳定报告指出，"风险债务……现在甚至高过2008年9月雷曼兄弟垮台之后的水准，而且在亚洲、欧洲新兴国家、中东及非洲，现在也远高于危机前的水准。"IMF还指出，在经过危机冲击后，体质脆弱的公司占比以阿根廷、土耳其、印度及巴西最高，占比可能超过50%。其实，公司债规模的迅速膨胀引发令人担忧的情况同样也出现在中国。今年3月初的首例公司债违约已经凸显了中国公司债风险。如何避免部分公司债的违约而危及到整个国家金融体系，是包括中国在内的新兴经济体迫切需要解决的问题。（RLJL）
【形势要点：3月美联储纪要缓解市场对加息的忧虑】
美联储4月10日凌晨公布了今年3月决策委员会FOMC的货币政策会议纪要。会议纪要重点包括以下内容：几位与会者称，联储官员对利率的预期中值高估了利率上涨速度，这可能使市场误以为美联储政策偏紧；几乎所有与会者都认为本次会议上应修改前瞻指引，部分是由于不久之后失业率可能降至6.5%门槛值下方；未显示QE结束6个月后加息；未提及对"相当长时间内"维持低利率的讨论；大多数与会者认为未来几年仍然需要高度宽松的货币政策；冬季美国经济活动放缓部分归咎于恶劣的天气。我们注意到，上月耶伦在会后的新闻发布会上暗示明年春季开始加息，比市场预计的明年秋季加息更早。市场当即理解为美联储的立场变为鹰派，倾向于提前结束宽松。不过，会议纪要显示，与会者探讨了只要通胀仍在2%以下便维持低利率的问题，且并未谈及提前加息一事。这意味着美联储的立场仍是倾向于走宽松路线，并未像此前市场反应曾猜测的那样转向鹰派。（RLJL）
【形势要点：大规模刺激政策对日本无异饮鸩止渴】
尽管周二黑田东彦表示不会进一步采取措施刺激日本经济，但近日被彭博社调查的经济学家们普遍预期，日本央行在接下来几个月里将会加倍购买ETF。经济学家们的预期并不缺乏基础，最近日本央行短观报告和疲软的出口数据也引人对安倍的经济复苏策略担忧。至于未来日本央行的操作空间，法国农业信贷银行日本首席经济学家KAZUHIKO OGATA认为，日本央行行长黑田东彦喜欢直接推行大规模的量化宽松政策，而不是挤牙膏似地一步一步来。如果日本央行的政策一小步一小步地走，市场是看不出决策者的决心的。在安邦（ANBOUND）研究团队看来，日本一边上调消费税，打击了真正的消费造成经济放缓，另一边又准备伺机启动大规模量化宽松，试图强行给证券市场注入活力来制造虚假的经济景气，这其实是在试图再度吹起一个经济泡沫，来填补对实体经济造成的真实损害。需要指出的是，日本的企业和金融业并不缺乏资金，而是缺少需求和投资机会，日本提升消费税对许多行业造成了确实的打击，而量宽能给予的资金支持它们未必需要。日本央行多次提及其尚有多种刺激手段，其实并非自己胸有成竹，而是期望能尽量提振市场信心——因为在目前经济缺乏可见救助手段的时刻，民众的信心已是本届政府的救命稻草。（ALF）
【形势要点：欧央行对QE的态度旨在提升市场信心】
虽然上周的议息会议欧洲央行如期按兵不动，但会后欧洲央行行长德拉吉首次提及了实施QE的可能性，而且市场对QE的预期正是由原先的保守派魏德曼在议息会议前意外表示"实施QE并非不可能"引起的。最近几天多位欧洲央行官员的讲话也数次强调，欧洲央行已经准备好行动，欧洲央行的政策选项很多，其中当然包括QE。不过，这种"口头上的"货币政策并非什么新招式，问题在于这是否仅是欧洲央行虚张声势的策略。据法兰克福汇报上周末报道，欧洲央行甚至已经模拟了每年购买10000亿欧元资产的情况，结果显示只能拉升通胀0.2个－0.8个百分点（似乎风险要大于收益）。不知道这样的报道是否拉升了市场的预期，但现在唯一可以肯定的情况是，欧洲央行内部仅仅讨论了QE的可能性，而一切细节都未做讨论，更不要说达成共识。对于欧洲央行实施QE的可能性，德银经济学家MOEC和WALL分析，欧洲央行最大的课题在于不能让市场失望。同时对很多欧洲央行执委来说，直接实施QE很可能被市场认为是仓促之计。在他们看来，对欧洲央行来说，解决这个难题最为明智的方式是，提供公布针对私营部门资产的QE，但不会真正实施，这个方式OMT购债计划已经设定了先例。欧洲央行购买资产的主要好处是褒义上的"拔苗助长"：发展一个能承载银行业资产负债表上企业贷款的市场。欧洲央行必须要做的最重要的事情是，公布其作为这些资产（ABS）最终买家会持续多长时间，而不是一共会购买多少资产。（RLF）
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